原油尋底尚未結束

 受宏觀因素影響，當前原油市場整體情緒偏向悲觀，原油價格重心大幅回落。我們認為，短期內油價將延續振蕩，而在尋底結束后，油市將重回基本面主導格局。

  美國市場旺季效應延遲

  從供應上來看，美國產量達到創歷史新高的1240萬桶/日。Permian地區新井投產速度加快，盡管貝克休斯鉆井數量有所下滑，但仍舊無法抵消技術提高以及完井效率增加帶來的增產壓力。應該說，美國的原油生產將在長時間內對全球油市的再平衡形成一定拖累。

  另一方面，原油和汽油庫存連續數周增加。從多個角度來看，近幾周的汽油庫存上升并不意味著需求全面下滑，更多是因為需求旺季延后。近一個月以來，美國煉廠開工率低于往年，也導致4、5月傳統去庫存效果不及預期。我們認為，這可能與近期美國的洪水災害有關。從3月中旬開始，洪水席卷美國中西部地區，受災嚴重的路易斯安娜州等煉廠開工明顯受到影響，預計綜合影響煉能300萬桶/日。不僅如此，部分運油管道關閉，這也導致周邊地區原油庫存壓力增大。

  最新數據顯示，當前煉廠開工率已恢復至91.8%，較4月底增長約3個百分點，因此，如果后期洪澇得到緩解，煉廠生產正常后也能在一定程度上緩解中部庫存的壓力。同時，由于運輸瓶頸問題一直困擾美國出口市場，根據計劃，Epic管道即將投產，將在一定程度上緩解灣區累庫程度。從季節性角度分析，夏季到來，氣溫回升，這是美國家庭選擇自駕出游的集中時間�？紤]到美國煉廠利潤回升，汽油供應充足，伴隨煉廠檢修結束，預計需求端對原油價格有一定支撐。

  市場等待OPEC會議召開

  OPEC方面，5月整體減產執行率在96%左右，沙特等國小幅增產。中東地緣政治問題突出，對伊朗的制裁也使得該國產量與出口受到影響�？紤]到數次全面制裁的最終效果以及伊朗原油出口的灰色地帶，其出口完全降為0的可能性微乎其微，預計影響程度在60萬—80萬桶/日。從替代品角度看，接近伊朗中質或者重質的油有Mars（美國）、FSU-Urals（俄羅斯）、沙特Medium（沙特）。短期內重油偏緊格局難以緩解，沙特方面，擁有OPEC大部分的閑置產能，但由于近期油價大跌，產油國必須重新考量減產是否需要繼續的問題�？陀^來說，當前油價不及中東部分主產國財務成本線，一國增產后將產生多米諾效應，進而打破OPEC長時間努力而維持的階段性供需平衡。此外，美國主要頁巖油生產企業的完全成本在50—55美元/桶，如果價格過低，會出現油企資金鏈斷裂、大面積關停倒閉的情況。因此，7月初歐佩克與非歐佩克繼續減產的可能性較高。

  宏觀影響長期趨于弱化

  受貿易摩擦等宏觀因素影響，包括對沖基金在內的投資方心態受到一定程度的負面影響。從CFTC持倉數據看，截至6月11日當周，布倫特原油期貨和期權持倉量3073268手，比前一周增加了84909手，反映出資金對當前風險資產的看漲意愿不堅定，VIX與OVX恐慌指數一度飆升，宏觀預期對油價的負面影響在未來兩周仍舊存在。

  總體而言，在OPEC會議未召開之前，油價難有亮眼表現。不過，投資者對基本面不宜過度悲觀，供應端建議關注OPEC近期的產量變動。亞太地區的累庫可能與階段性備貨有關，美國旺季效應預計推遲，油市最終將回歸基本面主導邏輯。建議投資者關注G20以及OPEC會議進展情況。