摘要
總的來看，2020年依舊是供需寬松的局面。雖然開割面積增長速度迎來拐點(diǎn)，但基于明年風(fēng)調(diào)雨順、單產(chǎn)高的環(huán)境下，產(chǎn)量高峰尚未遠(yuǎn)去，我們預(yù)期明年的天膠總產(chǎn)量將高于今年。需求方面，需求改善的可能性較大，先前國三國四搶手峰時(shí)期的重卡新車更換需求將拉動(dòng)明年銷售量的增長，另外專項(xiàng)債對(duì)基礎(chǔ)建設(shè)的投入力度加強(qiáng)，運(yùn)力的增加也將提升重卡輪胎的更換需求。今年10月房地產(chǎn)新開工和竣工面積都以同比20%的速度增長(年內(nèi)zui高增長速度)，房地產(chǎn)行業(yè)的韌性再次超過市場(chǎng)預(yù)期。
在2019年天膠總量減產(chǎn)、2020年一季度停割的環(huán)境下，我們預(yù)期一季度橡膠價(jià)格表現(xiàn)會(huì)比較強(qiáng)勢(shì)，但隨著后期各主產(chǎn)國進(jìn)入增產(chǎn)周期，橡膠價(jià)格將失去供應(yīng)端減量的支撐。鑒于明年需求向好的預(yù)期，預(yù)期全年的價(jià)格重心將上移，主力合約整體在12000-15000之間震蕩，高點(diǎn)或?qū)⑼黄?6000元。以下為我們推薦的策略：
單邊策略
我們都知道，橡膠價(jià)格已經(jīng)常年處于大周期的底部，基本面寬松的局面暫時(shí)很難逆轉(zhuǎn)，而市場(chǎng)上做多氣氛濃厚，人心思漲，任何一點(diǎn)確定性不夠的利好消息都會(huì)造成多頭入場(chǎng)。鑒于一季度東南亞主產(chǎn)國進(jìn)入減產(chǎn)周期，國內(nèi)停割，我們預(yù)期05合約或?qū)⒆叩叫碌母唿c(diǎn)，zui近恰逢價(jià)格回落，建議一季度逢低做多2005合約。
跨品種套利
自20號(hào)膠期貨上市以來，RU和NR的主力合約價(jià)格差距一直在1700-2100元之間調(diào)整，明年1-2月國內(nèi)停割，同時(shí)恰逢節(jié)假日，全乳減產(chǎn)，東南亞正處原料減產(chǎn)前的成品產(chǎn)出旺季，建議兩者價(jià)格差距在低點(diǎn)時(shí)可以做買RU拋NR的套利策略。
一、2019年天膠行情回顧
2019年滬膠走勢(shì)以底部震蕩為主，整體在10500元/噸-13000元/噸區(qū)間調(diào)整。2月份因春節(jié)后國內(nèi)資金寬松，在對(duì)后期市場(chǎng)的積極預(yù)期下，橡膠價(jià)格出現(xiàn)小幅抬升，且國內(nèi)計(jì)劃下調(diào)增值稅的消息也提振貿(mào)易商及橡膠下游企業(yè)積極采購。但是，由于終端需求數(shù)據(jù)不佳，汽車生產(chǎn)與銷售量持續(xù)下降，導(dǎo)致主力合約在突破13000元之后受阻下滑。5月份以后，由于海關(guān)嚴(yán)查混合膠政策，進(jìn)口量大幅回落帶動(dòng)橡膠價(jià)格重新上漲，此時(shí)云南區(qū)域剛進(jìn)入開割季，干旱天氣因素影響割膠進(jìn)度同樣帶動(dòng)價(jià)格上調(diào)，但進(jìn)入6月，接踵而來的東南亞主產(chǎn)國產(chǎn)量恢復(fù)，嚴(yán)查混合膠政策放松，汽車生產(chǎn)與銷售量繼續(xù)下滑，滬膠價(jià)格在短暫的沖高后繼續(xù)下滑，重新跌回谷底。7-8月橡膠價(jià)格一直在底部震蕩，主產(chǎn)國逐步進(jìn)入旺產(chǎn)季，在多重利空因素抑制下橡膠價(jià)格還是堅(jiān)守住了萬元的成本底線，在底部震蕩的過程里不利因素也大體出盡。9月初因泰國印尼炒作干旱病害，價(jià)格出現(xiàn)小幅攀升，但市場(chǎng)對(duì)主產(chǎn)國的此類炒作利好的題材已不再敏銳，隨后國內(nèi)某大型貿(mào)易商出現(xiàn)資金鏈斷裂，市場(chǎng)一度恐慌，帶動(dòng)期貨價(jià)格下行。十一以后，進(jìn)入橡膠傳統(tǒng)意義上的強(qiáng)勢(shì)季度，終端需求向好，汽車進(jìn)入“金九銀十”消費(fèi)旺季，重卡數(shù)據(jù)也頻繁給出驚喜，滬膠價(jià)格重心持續(xù)上移，在此期間依靠東南亞確定減產(chǎn)，滬膠兩次大幅度沖高，價(jià)格重回13000點(diǎn)位附近。整體來看，受產(chǎn)能過剩的基本面制約，橡膠整年價(jià)格在萬元以上徘徊，整年的調(diào)整率明顯低于以前，但無數(shù)次的探底也沒有突破萬元大關(guān)，如今供需態(tài)勢(shì)有希望好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)信心向好，橡膠價(jià)格脫離底部逐步上漲。
二、2020年世界供應(yīng)幅度或3%
2019年泰國、印尼等主產(chǎn)國因?yàn)樘鞖狻⒉『Φ仍虺霈F(xiàn)了不同程度的減產(chǎn)。泰國減產(chǎn)主要因?yàn)殚_割初期天氣干旱導(dǎo)致實(shí)際開割期推遲近1個(gè)月左右，及其廠家因加工虧損導(dǎo)致加工積極性不高，開工率在開割初期較低，加工利潤從7月起開始回升，隨之迎來旺產(chǎn)季橡膠產(chǎn)量回升，但全年來看依舊減產(chǎn)。印尼今年同樣受干旱困擾，并且爆發(fā)真菌病害導(dǎo)致減產(chǎn)比不堪設(shè)想，政府稱今年減產(chǎn)在15%左右，但實(shí)際減產(chǎn)量估計(jì)不超8%。越南區(qū)域今年的產(chǎn)量同樣遭受反常天氣因素影響，鑒于越南近些年來一直保持很強(qiáng)的產(chǎn)量增長，近4年除2016年遇到厄爾尼諾天氣外，每年皆保持5%以上的產(chǎn)量增長幅度，因此預(yù)期今年的產(chǎn)量增長幅度會(huì)有所放慢。中國今年在5月云南產(chǎn)區(qū)開割初期同樣受干旱天氣因素影響導(dǎo)致減產(chǎn)，但是，由于下半年風(fēng)調(diào)雨順，年底原料充足多數(shù)廠家可能適量彌補(bǔ)上半年產(chǎn)量損耗，因此預(yù)期國內(nèi)今年會(huì)少量減產(chǎn)或持平去年。對(duì)于2020年供應(yīng)量的預(yù)期主要從開割面積、原料單產(chǎn)、加工利潤及其天氣等方面來考慮，我們預(yù)期增3%的可能性很大。
開割面積：增長速度拐點(diǎn)到來
首先，開割面積增長速度的拐點(diǎn)到來。橡膠樹種下后7年開割，那么2020年的新增開割面積=2013新增種植面積-2019年重新翻種面積，因此可以得出結(jié)論，2020年新增開割面積大概在30萬公頃左右。近些年來橡膠新增種植面積有兩次高峰，首次出現(xiàn)階段2007-2008年，第二次出現(xiàn)階段2010-2012年，以7年一個(gè)種植周期來看，2010-2012年種植的樹也已經(jīng)在2017-2019年開始割膠，2013年以來新增種植面積開始大幅回落，因此2020年屬于開割面積增長速度的拐點(diǎn)，預(yù)期未來幾年新增開割面積將以每年10公頃的速度遞減。但需要關(guān)注的是，新增開割面積雖然在遞減，實(shí)際開割面積還是在增加的。另外，在zui近公開的20年計(jì)劃中，泰國政府計(jì)劃將國內(nèi)橡膠樹種植面積削減21%，自2016年的2330萬萊(373萬公頃)削減至1840萬萊(約294.56萬公頃)。但這個(gè)計(jì)劃實(shí)行周期20年，初步估計(jì)每年削減1%，根據(jù)2019年泰國天然橡膠單產(chǎn)進(jìn)行估計(jì)，每年將減少天然橡膠產(chǎn)量約5.1萬噸。顯然與泰國現(xiàn)階段近500萬噸的年產(chǎn)量相比，5.1萬噸的減產(chǎn)量比較有限。
單產(chǎn)：疏于維護(hù)影響單產(chǎn)，但高產(chǎn)樹齡比重還在增加
從單產(chǎn)來看，2020年處于旺產(chǎn)周期樹齡的樹較多。2007-2008年新增種植高峰的樹現(xiàn)階段已經(jīng)處于zui大旺產(chǎn)周期，2010-2012年左右種下的樹預(yù)期會(huì)在2022年左右迎來單產(chǎn)高峰，因此目前高產(chǎn)樹的比重還在不斷增加。不過，由于橡膠價(jià)格的持續(xù)低落，膠農(nóng)收入不能獲得保障，用于維護(hù)膠園的經(jīng)費(fèi)有限，膠園常年疏于管理，會(huì)導(dǎo)致膠樹產(chǎn)出較低。并且疏于管理導(dǎo)致今年泰國、印尼區(qū)域爆發(fā)真菌病害，影響到單產(chǎn)。
天氣：明年大機(jī)率風(fēng)調(diào)雨順
天氣方面，現(xiàn)階段沒有權(quán)威機(jī)構(gòu)發(fā)布明確的關(guān)于明年天氣反常的報(bào)導(dǎo)。在現(xiàn)階段的供需結(jié)構(gòu)中，需求每年比較平穩(wěn)，影響價(jià)格更多的是供應(yīng)，而天氣是zui顯著影響產(chǎn)量的因素。
加工利潤：高加工利潤提振產(chǎn)能釋放
加工利潤亦是決定產(chǎn)量的重要原因，今年主產(chǎn)國開割初期，加工處于虧損狀態(tài)，繼而影響到橡膠產(chǎn)量，從今年三季度開始加工利潤持續(xù)上漲，如今處于東南亞主產(chǎn)國的旺產(chǎn)季，優(yōu)良的加工利潤將提振產(chǎn)能在四季度直至明年幾大主產(chǎn)國停割期到來之前大量釋放。
總的來看，因2019年減產(chǎn)及其2020年一季度東南亞面臨停割，現(xiàn)階段橡膠價(jià)格比較強(qiáng)勢(shì)的表現(xiàn)會(huì)提振接下來橡膠成品增產(chǎn)，價(jià)格獲得支撐也會(huì)讓農(nóng)戶更精心維護(hù)膠園，繼而提升單產(chǎn)。因此在明年沒有反常天氣干擾的前提下，結(jié)合開割面積、單產(chǎn)、樹齡等情況進(jìn)行推測(cè)，排除極端天氣、蟲害等不確定性因素，我們預(yù)估2020年的天膠總產(chǎn)量會(huì)高于減產(chǎn)的2019年，總產(chǎn)量相較2019年增產(chǎn)3%左右，增產(chǎn)大概30萬噸。
三、需求平穩(wěn)中略增
橡膠的終端需求主要分為配套需求、更換需求及其出口，配套需求在于汽車市場(chǎng)景氣程度，其中包括乘用車、商用車及其重卡；而更換需求掛鉤基礎(chǔ)建設(shè)，在于國家宏觀經(jīng)濟(jì)；出口則看國外需求及其國際經(jīng)濟(jì)關(guān)系。
汽車：整體依舊低迷，消費(fèi)潛力還很大
2019年汽車市場(chǎng)持續(xù)低落，今年汽車整車板塊重要影響因素，一為國五和國六的切換，二為新能源汽車補(bǔ)貼的退坡。比較多廠商為了消化國五庫存，采取了降價(jià)措施，zui近幾個(gè)月國五車的銷售量還是很好的。1-11月我國積累產(chǎn)量2301.59萬輛，同比2019年減少8.97%，今年1-10月每月的產(chǎn)量同比上年都是減少的，11月產(chǎn)量終于超過2018年，達(dá)259.3萬輛，環(huán)比增長12.96%，同比增加3.78%。從今年4月開始汽車產(chǎn)量同比2018年大幅下挫，4-7月產(chǎn)量同比2018年的4-7月下降了16.3%，因此自8月以來，雖然同比依舊低于去年但環(huán)比增長速度一直在提升。1-11月汽車積累銷售量2309.26萬輛，同比下降8.99%。見解總結(jié)，汽車月銷略有回升但整體低迷，經(jīng)銷商庫存預(yù)警指數(shù)雖高但同比壓力減少，臨近年底，12月份的銷售量偏樂觀。
未來行業(yè)的重點(diǎn)轉(zhuǎn)向新能源化，12月3日，工信部發(fā)布《新能源汽車行業(yè)發(fā)展規(guī)劃(2021-2035年)》(征求意見稿)，到2025年，新能源汽車新車銷售量占比達(dá)到25%左右，分析人士指出，若以2025年新車銷售量3000萬輛計(jì)算，《規(guī)劃》發(fā)展愿景中新能源汽車新車銷售量或達(dá)到到750萬輛左右。新能源車或又成為一新增長點(diǎn)。
雖然自2018年下半年開始，中國車市就呈下行態(tài)勢(shì)，但業(yè)內(nèi)不少專家學(xué)者對(duì)車市前景依舊抱有積極態(tài)度，從世界銀行公開的2019年世界20個(gè)主要國家千人汽車保有量數(shù)據(jù)來看，中國每1000人擁有汽車173輛，位列榜單第17名，第一名美國每1000人擁有汽車837量，是中國的5倍。因此從更長遠(yuǎn)來看中國車市依舊有很大增長空間。
重卡：處于景氣周期，看好明年銷售量
今年初到到目前為止，重卡市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了七個(gè)月增長和四個(gè)月下降，尤其是下半年以來，重卡行業(yè)亦是完成了“五連漲”，上漲幅度自8月以來逐月擴(kuò)大。1-11月，我國重卡積累銷售量108.18萬輛，重卡數(shù)據(jù)搶眼主要有以下幾點(diǎn)原因：1.江蘇無錫10月初的高架事故后，國內(nèi)開始了新一波更加嚴(yán)格的公路超載治理，這將帶來對(duì)重卡的新增需求。在嚴(yán)格控制超載的要求下，重卡相比原本超載時(shí)的單車載重下降了3倍左右，因此需要購入新車彌補(bǔ)運(yùn)輸缺口；2.2009-2011年，正處于重卡的國
三、國四政策實(shí)施時(shí)期，這一時(shí)期重卡的需求增速速度非常明顯，而這一批重卡如今也到了更新更換的階段，因此新車更換需求也貢獻(xiàn)了一多數(shù)需求增量。2020年房地產(chǎn)下行，不過2020年首批專項(xiàng)債將趕早1月2日發(fā)行，專項(xiàng)債主要在補(bǔ)上民生基礎(chǔ)設(shè)施和服務(wù)項(xiàng)目的短板上發(fā)力，此舉在基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域的發(fā)力也將提振重卡市場(chǎng)的需求。
輪胎：出口格局發(fā)生較大變化
2019年輪胎的表現(xiàn)略微差強(qiáng)人意，1-10月積累產(chǎn)量5.8167億條，同比上年下降4.37%，1-10月出口4.1629億條，出口同比增加3.70%。出口能獲得增長得益于我國輪胎企業(yè)對(duì)新興市場(chǎng)的拓展，各大輪胎廠在海外建廠，產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，出口美國的輪胎多數(shù)來自于東南亞廠家。2019年我國輪胎出口美國同比減少40%，但在非洲及其中東的新興更換市場(chǎng)卻獲得了不俗的成績(jī)，比如：1-9月出口哥倫比亞增長171%，出口伊朗增長79%，出口委內(nèi)瑞拉207%，出口馬來西亞74%，因此彌補(bǔ)了出口美國的缺口，提升了整體的出口數(shù)據(jù)。后期還需要不斷關(guān)注輪胎廠海外轉(zhuǎn)移的情況。
2020年，雖然我們對(duì)配套需求的看法并偏悲觀，但更換需求或?qū)⒗瓌?dòng)輪胎需求增速，1-10月公路貨運(yùn)量同比上年增5.24%，增長幅度放慢，但明年有專項(xiàng)債基礎(chǔ)建設(shè)投資的支撐，再加寬松的貨幣政策提振消費(fèi)，我們預(yù)期公路貨運(yùn)量增長速度會(huì)強(qiáng)于2020年。另外2017年重卡銷售量同比增長幅度巨大，這一批重卡到2020年也到了輪胎更換周期，將帶來輪胎更換市場(chǎng)需求的改善。
四、國內(nèi)供需平衡預(yù)期
消費(fèi)每年都比較平穩(wěn)，因此橡膠的供需態(tài)勢(shì)更多是由供應(yīng)端來確定，我國供應(yīng)主要由進(jìn)口和國內(nèi)產(chǎn)量?jī)刹糠譀Q定。
進(jìn)口：套利需求弱，進(jìn)口帶動(dòng)力不夠
2019年的進(jìn)口量明顯低于2018年，主要因?yàn)楹ｊP(guān)嚴(yán)查混合膠政策的實(shí)施，及其非標(biāo)套利需求的減少。據(jù)中國海關(guān)總署公開的數(shù)據(jù)顯示，中國1-10月天然及合成橡膠(包括膠乳)進(jìn)口總量為519.8萬噸，比上年同期的568.3萬噸下降8.52%。今年5月起，海關(guān)嚴(yán)格要求了混合膠的通關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，即每一個(gè)切面都需同時(shí)包括天然橡膠和丁苯膠，導(dǎo)致混合膠通關(guān)受阻，5月6月的進(jìn)口量環(huán)比明顯下降，同比也大幅低于以前水平。6月以后通關(guān)率逐步恢復(fù)，進(jìn)口量也隨之回升，雖然略有回升但一直不如去年。另外非標(biāo)套利需求減少亦是影響進(jìn)口量的另一重要原因，今年基差上漲，全年zui低值也不過-1350元，相比2017年-3000多元左右的基差，2018年已經(jīng)上漲了比較多，2019年在2018年的基礎(chǔ)上持續(xù)上漲。全乳期貨主力和混合膠的基差同理，現(xiàn)階段基差處于今年zui低點(diǎn)-1300左右，9月合約受制于交割壓力在今年7-8月甚至出現(xiàn)貼水混合膠的情況，非標(biāo)套利機(jī)會(huì)完全被限制，亦是造成今年進(jìn)口量縮減的重要原因。2020年預(yù)期基差依舊少有套利機(jī)會(huì)，遠(yuǎn)月合約大升水的概率也不大，預(yù)期在明年產(chǎn)量增量的大環(huán)境下，進(jìn)口量較今年會(huì)略有增長，但增長幅度不會(huì)太大。
國內(nèi)產(chǎn)量：生產(chǎn)格局有變，全乳減產(chǎn)
預(yù)期2019國內(nèi)天膠總產(chǎn)量和去年基本持平，全乳產(chǎn)量縮減，濃乳和標(biāo)膠產(chǎn)量占比增加。云南產(chǎn)區(qū)在開割初期遇到干旱天氣割膠受阻，導(dǎo)致5月產(chǎn)量明顯低于去年同期，不過后期天氣風(fēng)調(diào)雨順，下半年產(chǎn)出恢復(fù)正常，原料充足，廠家有加強(qiáng)開工率彌補(bǔ)開割初期減產(chǎn)的意愿，因此預(yù)期今年總產(chǎn)量不會(huì)低于去年。另外，今年由于全乳加工利潤不如濃縮乳膠，兩者生產(chǎn)成本基本無差，但是，由于濃乳下游成品消費(fèi)熱度較高，利潤相差1000元左右，因此廠家普遍偏向生產(chǎn)濃乳導(dǎo)致今年全乳減產(chǎn)，新倉單注冊(cè)量減少。2020年如果濃乳利潤高于全乳過多的局面不改，全乳的生產(chǎn)產(chǎn)能還能被擠占，全乳減產(chǎn)某種程度上也會(huì)利好滬膠價(jià)格。
庫存：倉單量減少，整體處于去庫過程
從今年5月起，青島保稅區(qū)庫存就處于去庫過程中，5月初的保稅庫存和一般貿(mào)易庫存量接近70萬噸，截止到12月初的庫存量為52萬噸，以每半月跌幅3%的速度減少庫存存，相較5月的庫存高點(diǎn)共去庫26%，混合膠嚴(yán)查政策和非標(biāo)套利需求下降都是導(dǎo)致庫存減少的重要原因。2020年初，原料貨源充足，東南亞各主產(chǎn)國加工利潤良好，產(chǎn)能大量釋放，預(yù)期到時(shí)國內(nèi)到港量會(huì)略有增長。如果明年期現(xiàn)價(jià)格差距拉大，套利窗口打開也會(huì)帶來進(jìn)口的增量。
庫存除了保稅區(qū)庫存外，還包括交易所庫存，現(xiàn)階段新倉單注冊(cè)量同比增長速度較快，因前期滬膠走勢(shì)較好，基差拉大，提升了倉單注冊(cè)積極性。但自2018年老膠集體注銷后，新膠總量比上年相比仍有差距明顯。交易所倉單量更多在于國內(nèi)的全乳產(chǎn)量，如果明年全乳產(chǎn)能繼續(xù)受到擠壓，那么倉單注冊(cè)量估計(jì)還能較少，如果全乳終端需求較好因此價(jià)格獲得支撐，也會(huì)提振廠家轉(zhuǎn)向生產(chǎn)更多的全乳繼而增加倉單注冊(cè)量。
總的來看，2020年3月以前庫存會(huì)因東南亞天膠成品供應(yīng)增加而回升，后續(xù)的庫存更多在于期限價(jià)格差距的走勢(shì)是不是可以將套利窗口打開，不過隨著20號(hào)膠對(duì)全乳月間價(jià)格差距的糾正作用也會(huì)限制非標(biāo)套利窗口的出現(xiàn)。標(biāo)膠的倉儲(chǔ)費(fèi)和交割費(fèi)用比全乳膠高，并且現(xiàn)階段交割過程中頻出問題，因此標(biāo)膠現(xiàn)貨和20號(hào)膠期貨直接期現(xiàn)套利暫時(shí)尚無太大機(jī)會(huì)，非標(biāo)套利還是期現(xiàn)套的主流。那么繼而得出結(jié)論，明年由套利機(jī)會(huì)帶來的進(jìn)口量增加的曙光不大，預(yù)期明年依舊還是處于去庫過程和低庫存格局。
